Par FERNANDO NOGUEIRA DA COSTA*

Les cycles sont influencés par la structure institutionnelle de l'économie, que son système financier soit caractérisé par la dette bancaire ou par le marché des capitaux.

La co-évolution de la finance personnelle, d’entreprise, publique, bancaire et internationale, dans des cycles de levier financier et de désendettement, implique des interactions dynamiques entre tous les secteurs. Ces cycles sont influencés par la structure institutionnelle de l'économie, que son système financier soit caractérisé par la dette bancaire (revenu fixe) ou par le marché des capitaux (revenu variable).

Il est possible de modéliser les séquences typiques de décisions interactives des « secteurs institutionnels » dans chaque type de système financier et dans chaque phase.

Dans la première, le cycle du levier financier commence du point de vue des différents agents économiques. Dans le cas des familles, les plus pauvres augmentent leur consommation financée par des prêts bancaires, profitant de conditions de crédit favorables avec des taux d'intérêt bas et un accès facile.

Les décisions de financement pour l'achat d'un logement et de crédit direct pour l'achat de biens de consommation durables sont différentes. L’acquisition d’un bien immobilier nécessite un engagement sur des prêts à long terme. Dans le cas d'un financement avec hypothèque mobilière, jusqu'au remboursement total du prêt, l'acheteur jouit du bien, mais la maison ou l'appartement constitue la garantie du paiement à la banque. Si l’acheteur n’honore pas sa dette, il perdra la propriété.

Le financement automobile a tendance à être une « arnaque de jeunesse ». Avant de réaliser le lointain « rêve de posséder sa propre maison », il est plus facile d’acheter des voitures financées.

De nombreux entrepreneurs ont des idées mais pas de capital. Ils créent des entreprises avec des investissements en capital fixe financés par des prêts bancaires.

Ceux qui réussissent, s’ils sont en phase d’expansion des opérations et d’innovation, ont déjà des relations clients avec les banques. Ils ont recours aux prêts pour accroître l’échelle de production et répondre à la demande croissante, qu’elle émane des familles ou d’autres sociétés non financières.

Le déclencheur de cette phase est généralement une politique budgétaire expansionniste : le gouvernement augmente les dépenses publiques et les investissements dans les infrastructures, se finançant par l’émission de titres de dette publique. Il adopte cette politique pour stimuler la croissance économique et l’emploi.

Les banques augmentent l’offre de crédit aux familles, aux entreprises et au gouvernement, profitant de la demande de prêts et de la possibilité de profiter des intérêts. Contrairement à la condamnation a priori du crédit par les critiques de la « financiarisation », tous les débiteurs prennent des « décisions de servitude volontaire » parce qu’elles sont bénéfiques ou rentables !

Dans ces circonstances favorables et/ou optimistes, on assiste à une réduction des besoins de prêts. Les banques facilitent les conditions d’intérêt et de garantie pour l’octroi de crédit.

Dans une économie dotée d’un système financier sous-développé, dont les citoyens se méfient et provoquent la fuite des capitaux, les créanciers ou les investisseurs étrangers sont utilisés. Ils sont abusés si les débiteurs sont incapables de rembourser les prêts libellés en devises étrangères (dollars).

Dans un premier temps, du fait de la diversification des risques internationaux ou géographiques, les investisseurs institutionnels étrangers achètent des titres de créance émis par l’État et les entreprises, attirés par les rendements proposés bien supérieurs à ceux de la « société mère ». Le flux de capitaux accompagné d’un afflux abondant de capitaux étrangers encourage davantage l’effet de levier des sociétés non financières locales.

Cela se produit jusqu’au début du cycle de désendettement financier. Compte tenu du niveau élevé d’endettement, les familles commencent à réduire leur consommation pour payer leurs dettes, confrontées à des contraintes financières. Ils se concentrent sur l’augmentation de l’épargne pour réduire la dette.

Le désinvestissement se généralise lorsque les entreprises commencent à réduire leurs coûts, en raison de la baisse de la demande et de la nécessité de payer leurs dettes. La situation est aggravée par la réduction de l'emploi avec des réductions d'effectifs et le gel des embauches.

Les idéologues néolibéraux, aggravant la situation, contaminent le journalisme économique… avec de mauvaises idées. Ils poussent à l’adoption de l’austérité budgétaire.

Un gouvernement incompétent, s’il est élu par un populisme ignorant de droite, adopte des mesures d’austérité pour réduire la dette publique, réduisant les dépenses et augmentant les impôts. Ils affirment que ces politiques sont nécessaires à la stabilité inflationniste, afin d’éviter « l’euthanasie des rentiers » (lorsque le taux d’inflation dépasse le taux d’intérêt fixe) et de restaurer la confiance.

En raison du scénario pessimiste, les banques limitent l'octroi de nouveaux prêts en raison du risque accru de défaut de paiement. Les provisions pour créances douteuses sont majorées pour couvrir le risque de pertes.

Face à cette situation de renversement des attentes optimistes, les créanciers ou les investisseurs étrangers organisent immédiatement le retrait des capitaux avant que le dollar ne devienne encore plus cher. Les investisseurs étrangers retirent leurs investissements en raison d'une perception accrue du risque. Cette fuite (ou rapatriement) des capitaux entraîne une dévaluation de la monnaie locale et une « inflation importée ».

Dans l'économie de marché des capitaux (revenu variable), le cycle du levier financier, du point de vue microéconomique des familles, commence par l'investissement en actions. Aux États-Unis, environ les 10 % les plus riches achètent directement des actions et d’autres actifs à revenu variable, profitant de la hausse du marché. Le reste investit dans des fonds d’actions sous l’administration de gestionnaires professionnels.

Durant le boom, il est fréquent que les spéculateurs abusent du recours au crédit. Augmentez l’effet de levier pour investir davantage sur les marchés des capitaux.

Profitant de la phase haussière, les entreprises ouvrent du capital lors d'introductions en bourse (Initial Public Offer) ou font suivre (offres ultérieures) lors de l’émission d’actions pour financer l’expansion et de nouveaux projets. Elles se justifient également par l'augmentation des investissements en Recherche et Développement, financés par l'émission d'actions.

Le gouvernement propose le démarreur au cas où le mécanisme privé resterait bloqué. Le pouvoir législatif approuve les incitations fiscales et réglementaires pour stimuler le marché des capitaux. Le financement s'effectue, dans les pays au capitalisme mature, par le biais du marché des capitaux, où l'émission de titres de dette publique entre en concurrence avec les actions pour attirer les investisseurs.

Les institutions financières fournissent des services de gestion d'actifs à des tiers. Les banques proposent, via leurs filiales, des services de courtage et de gestion d'actifs, développant ainsi leurs opérations sur le marché des capitaux. Le crédit est généralement accordé pour les opérations sur les marchés de capitaux.

Dans le cycle haussier, les investisseurs étrangers augmentent leurs investissements directs et de portefeuille en actions et obligations. L’afflux de capitaux étrangers encourage l’endettement.

Tout va bien, ce qui donne des raisons d'exiger des marges de sécurité ou des garanties plus faibles. Soudain, la méfiance face au détachement des fondamentaux fait exploser la bulle des actifs, déclenchant le cycle de désendettement.

Le déclin apparaît lorsque les familles commencent à vendre des actifs à revenu variable pour liquider leurs positions, réaliser des gains et réduire les risques. Ils se concentrent sur l’épargne, c’est-à-dire sur la réduction de la consommation, pour réduire la dette.

Les entreprises n’ouvrent plus de capital ni ne réduisent l’émission de nouvelles actions. Cette diminution est due à la baisse des prix due à la baisse d’intérêt des investisseurs. Ils ont décidé de réduire les coûts en réduisant les dépenses financières, de main-d'œuvre et de fournisseurs. Les nouveaux projets sont gelés.

Le gouvernement prend des mesures pour stabiliser les marchés et restaurer la confiance des investisseurs. La « régulation des marchés » est alors acceptée avec la mise en place de mesures prudentielles pour éviter les pratiques trop risquées.

Les banques restreignent le crédit à des fins de spéculation, c'est-à-dire d'opérations à effet de levier sur le marché des capitaux. Ils veillent à augmenter les provisions pour créances douteuses, c'est-à-dire les pertes sur placements et opérations de marché.

Les créanciers et les investisseurs étrangers sont désormais « en voie de disparition ». Les sorties de capitaux entraînent une dépréciation de la monnaie nationale. Le pire est lorsque le pays a une dette en devises étrangères – et qu’il n’a pas de réserve de change pour payer la dette.

La co-évolution de la finance personnelle, d’entreprise, publique, bancaire et internationale, dans les cycles de levier financier et de désendettement, dépend des interactions dynamiques entre ces secteurs institutionnels. Dans les économies de dette bancaire, le crédit bancaire joue un rôle central, tandis que dans les économies de marché des capitaux, l’émission d’actions et d’autres instruments à revenu variable en sont les principaux moteurs.

Dans les deux cas, l’endettement conduit à la croissance et à l’expansion, mais ensuite à des vulnérabilités et à des crises. Cela nécessite des processus de désendettement pour restaurer la stabilité économique et financière.

*Fernando Nogueira da Costa Il est professeur titulaire à l'Institute of Economics d'Unicamp. Auteur, entre autres livres, de Brésil des banques (EDUSP) [https://amzn.to/3r9xVNh]

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