Par LUÍS SERGIO CANÁRIO*
Rien n'est aussi bon que La Banque centrale du Brésil ne la ruine pas
Le 25 juin, la Banque centrale du Brésil a publié le procès-verbal de la 263e réunion du Comité de politique monétaire (COPOM) tenu les 18 et 19 juin 2024 []. Lors de cette réunion, suite aux attentes du marché financier, mais contrairement aux attentes de Lula et de nombreux agents économiques extérieurs au marché financier, il a été décidé à l'unanimité, avec les voix des administrateurs nommés par Lula, de maintenir le taux d'intérêt de base, le SELIC, à raison de 10,5% par an.
Cette décision avait déjà été annoncée, comme d'habitude, dans le communiqué de la COPOM du 19 juin, peu après la fin de la réunion. Le procès-verbal détaille les raisons de cette décision. Ce texte cherche à analyser dans un langage plus proche de celui parlé au Brésil que celui que parlent les économistes, notamment ceux de la BCB.
En commençant par une question. Que penserait la société si, pour déterminer le prix de l'essence, l'Agence nationale du pétrole, du gaz naturel et des biocarburants (ANP) maintenait une application sur Internet où les propriétaires de stations-service pourraient saisir leurs attentes futures en matière de prix du carburant et utiliser ces informations pour établir le prix. aux pompes ? Le bon sens dirait que c’est absurde. Les personnes directement intéressées par le sujet donneraient évidemment leur avis en fonction de leurs intérêts en rapportant leurs « prédictions ». Et cela vaut pour n’importe quelle marchandise.
Mais c’est un processus similaire que la Banque centrale du Brésil utilise pour fixer le prix de la marchandise la plus importante de l’économie capitaliste : l’argent. En fixant le SELIC, le prix de l’argent est fixé. En gros, fixer le taux à 10,5 % par an signifie que pour « vendre » 100 R$, ou la marchandise, après un an, il faut « restituer » les 100 R$ et « payer » 10,50 R$ pour avoir utilisé l'argent à ce moment-là. a été vendu".
Vu sous un autre angle, ces 100 R$ doivent produire quelque chose, des biens ou des services, qui génèrent un profit supérieur à 10,50 R$. Si le taux était de 8 % par an, il faudrait 8 R$ pour payer l'utilisation et, par conséquent, le bénéfice devrait être d'au moins 8 R$, soit 2,50 R$ de moins qu'avec le taux de 10,5 %. C’est l’effet du taux d’intérêt de base sur l’économie. La projection de cette approche sur les 8,5 XNUMX milliards de reais de la dette publique brésilienne donne une idée de l’impact causé par la Banque centrale du Brésil sur les comptes publics lors de la fixation du taux SELIC.
La Banque centrale du Brésil reçoit les prévisions des agents des marchés financiers, enregistrés et autorisés à le faire, et les publie chaque semaine dans le Focus Bulletin avec les médianes des attentes informées. Il existe quatre informations : IPCA, PIB, taux de change et SELIC. Il s'agit de prévisions pour l'année en cours et les trois années suivantes. Des informations plus détaillées peuvent être trouvées ici.
Le procès-verbal indique explicitement : « Dans le scénario de référence, l'évolution du taux d'intérêt est celle de l'enquête Focus ». L’autorité monétaire utilise les « prévisions » des agents de marché comme référence pour ses décisions. Elle ne l'utilise pas comme information complémentaire dans ses « analyses techniques », elle l'utilise comme référence. La dispersion de ces « prévisions », publiées le 01/07/2024, est curieuse : le « marché » converge rapidement vers le taux que fixe la Banque centrale du Brésil. Un mois avant, la division était plus importante et deux mois avant, elle était « ancrée » au niveau de 9,25 % à 10 %, avec de nombreuses personnes dans la fourchette de 8,5 % à 9,25 %. « Culpabilité » pour les discours de Lula ?
Le procès-verbal est structuré en quatre parties : (i) Point sur la situation et le scénario, (ii) Scénarios et analyse des risques, (iii) Discussion sur la conduite de la politique monétaire et (iv) Décision de politique monétaire. Il est écrit pour être lu par ceux qui savent lire dans le langage hermétique des agents économiques. Bien qu'il s'agisse d'un document public émanant d'un agent public, le public distingué, les citoyens du pays, ne comprennent pas grand-chose. Qui peut comprendre des termes comme « écart de production » ou « taux d’intérêt réel neutre » ? Ce langage est-il une stratégie pour éviter d’être compris ? Mais ne devrait-il pas être possible d'être lu par n'importe qui ? Pour en savoir plus sur cette possible « stratégie » ici.
Le procès-verbal commence par deux bonnes nouvelles : « Par rapport au scénario intérieur, l'ensemble des indicateurs de l'activité économique et du marché du travail a montré un plus grand dynamisme » et « l'inflation à la consommation a montré une trajectoire de désinflation ». Le marché du travail et l’activité économique se portent bien et l’inflation est en baisse. Mais, toujours lui, aux premières nouvelles il y a le complément « que prévu ». Et deuxièmement, « alors que les mesures de l’inflation sous-jacente étaient supérieures à l’objectif d’inflation dans les publications les plus récentes ».
Rien n'est si bon que la Banque centrale du Brésil ne le gâche pas. Une nouvelle est mauvaise parce qu’elle est supérieure aux sombres prévisions précédentes et l’autre parce que la variation de certains prix, comme ceux de l’alimentation, est supérieure à l’inflation totale. Le Focus du 28/06/2024, donc après la publication du procès-verbal, pointe une inflation de 4% en 2024, 3,87% en 2025, 3,6% en 2026 et 3,5% en 2027. Dans le procès-verbal la COPOM prévoit 4% en 2024 et 3,4% en 2025. Le gouvernement projette 3,5% en 2024 et 3,1% en 2025.
Mais, là encore, il y a un fait important : « le Comité a analysé et communiqué un scénario alternatif avec le maintien de taux d'intérêt constants, avec une trajectoire anticipée par les agents, sur l'horizon pertinent. Dans un tel scénario, les projections d’inflation s’élèvent respectivement à 4,0 % et 3,1 % pour 2024 et 2025. » Même si cela est nié, il reste clair que le maintien des taux d’intérêt constants « sur l’horizon pertinent » ramène l’inflation en 2025 à la valeur prédite par le gouvernement. Coïncidence ou avertissement au gouvernement selon lequel, pour que ses prévisions se matérialisent, il doit accepter le SELIC à ce niveau dans « l'horizon pertinent ». Et jusqu’où va cet « horizon », sur un an ?
Quelques données et informations positives tirées du procès-verbal : (a) « Le prix du pétrole suit approximativement la courbe future pour les six prochains mois et commence ensuite à augmenter de 2 % par an » ; (b) « l’hypothèse d’un drapeau tarifaire « vert » en décembre 2024 et 2025 est retenue » ; (c) « Le Comité a réaffirmé qu'il n'existe aucune relation mécanique entre la conduite de la politique monétaire américaine et la détermination du taux d'intérêt de base ».
(d) « Au cours des derniers trimestres, les données sur l’activité économique ont surpris, avec une plus forte croissance des différentes composantes de la demande. La résilience de l’activité intérieure et la soutenabilité de la consommation dans le temps ont été soulignées, contrairement au scénario de décélération progressive initialement anticipé par le Comité » ; (e) « de nouvelles surprises haussières ont été observées dans l'activité. Ces surprises se sont concentrées sur la formation brute de capital fixe et la consommation familiale, soutenues principalement par le marché du travail, les prestations sociales et les paiements ordonnés par les tribunaux.»
f) « L'écart de production, qui était légèrement négatif lors de la dernière évaluation publiée,… se situe désormais autour de la neutralité » ; (g) « a légèrement relevé l’hypothèse de taux d’intérêt réel neutre dans ses modèles à 4,75 %. … le Comité a évalué des scénarios avec un taux neutre compris entre 4,5% et 5% ; h) « Le Comité a estimé que les données concernant l'inflation suggèrent une trajectoire qui ne diffère pas sensiblement de ce qui était attendu » ; (i) « La majorité du Comité a décidé de maintenir la balance des risques symétrique lors de cette réunion ».
Pour ceux qui ne connaissent pas cet étrange langage d’Ata, l’écart de production est la différence entre le PIB réel et le PIB que les analyses indiquent. S'il est positif, cela indique une économie en surchauffe avec un PIB supérieur à ce qu'il devrait être, selon ces analyses. S’il est négatif, cela indique que l’économie fonctionne en dessous de son potentiel et qu’elle a une marge de croissance. La difficulté réside dans l’estimation du PIB potentiel. Il existe des méthodologies pour cela, mais aucune n’est suffisamment précise pour évaluer l’avenir. Sur le site Internet de Interinvestir [https://interinvest.inter.co/] est le graphique ci-dessous avec la variation de 1998 à 2022. Cet indicateur est resté plus longtemps en négatif au cours de ces années.
Un autre indicateur qui peut être mieux expliqué est le taux d'intérêt neutre. C’est le taux d’intérêt qui n’accélère ni ne ralentit l’inflation. Encore une fois, ce n’est pas un indicateur qui peut être observé ou mesuré. Il s’agit d’une estimation qui prend en compte de nombreux autres indicateurs. En langage populaire, un coup de pied avec une certaine discrétion. Avec une inflation proche de 4% et un taux neutre de la BCB de 4,75%, le taux d'intérêt neutre serait de 8,75%, pour un SELIC de 10,5%.
Il est important de souligner que lorsqu’il parle d’équilibre symétrique des risques, il considère que le risque inflationniste élevé est le même que le risque inflationniste faible dans les scénarios BCB. Cette décision a été prise à la majorité et non à l'unanimité. Il y a eu des désaccords, qui ne sont pas clairement expliqués dans le procès-verbal et qui ne dit pas non plus qui a défendu quoi.
Le procès-verbal critique également la politique économique du gouvernement. Certains même sur un ton menaçant. Mais avec autant d’éléments apparemment positifs, quelles sont les raisons de ne pas continuer à réduire le SELIC ? Extrait du procès-verbal : « un scénario d'une plus grande incertitude mondiale suggère une plus grande prudence dans la conduite de la politique monétaire intérieure » ; « il existe une grande incertitude quant aux conséquences économiques de la tragédie du Rio Grande do Sul » ; « le ralentissement des efforts de réformes structurelles et de discipline budgétaire, l'augmentation des crédits ciblés et les incertitudes sur la stabilisation de la dette publique sont susceptibles de faire monter le taux d'intérêt neutre » ; « Le Comité estime à l'unanimité que le réancrage des anticipations d'inflation doit être poursuivi quelles que soient les sources du désancrage observé aujourd'hui » ; "Parmi les risques à la hausse pesant sur le scénario inflationniste et les anticipations d'inflation, ils se démarquent."
Face à ce scénario, la Banque centrale du Brésil a décidé à l'unanimité : « Compte tenu de l'évolution du processus de désinflation, des scénarios évalués, de l'équilibre des risques et du large éventail d'informations disponibles, la Copom a décidé de maintenir le taux d'intérêt de base à 10,50, 2025% pa et comprend que cette décision est compatible avec la stratégie de convergence de l'inflation autour de l'objectif sur l'horizon pertinent, qui inclut l'année XNUMX. Sans préjudice de son objectif fondamental d'assurer la stabilité des prix, cette décision implique également de lisser les fluctuations du niveau d’activité économique et promouvoir le plein emploi ».
Et il continue : « La situation actuelle… exige sérénité et modération dans la conduite de la politique monétaire ». "Le Comité a choisi à l'unanimité d'interrompre le cycle de baisse des taux d'intérêt, soulignant que le scénario mondial incertain et le scénario national marqué par la résilience de l'activité, les projections d'inflation en hausse et les attentes non ancrées exigent une plus grande prudence."
Bien qu'elle parle d'une balance des risques neutre, la Banque centrale du Brésil décide de faire pencher la balance d'un côté et de réduire l'effet des aspects positifs. Pourquoi ça? Pour paraphraser une phrase célèbre de la campagne présidentielle de Bill Clinton en 1992 : C'est de la politique, stupide ! Avec l'approbation des directeurs de la Banque centrale du Brésil nommés par le président Lula.
*Luis Sergio Canario est étudiante à la maîtrise en économie politique à l'UFABC.
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